2025年剛開年，兩份重磅文件讓產(chǎn)業(yè)基金圈炸開了鍋：

國家層面：國辦發(fā)文要求政府基金“不以招商引資為目的”，鼓勵取消注冊地限制和返投比例；

地方層面：廣州開發(fā)區(qū)推出“國資基金單項目允許100%虧損”的容錯政策。

一邊是國家給基金戴上“緊箍咒”，另一邊是地方給基金“松綁”，看似矛盾的信號背后，產(chǎn)業(yè)基金到底還能不能玩？

01、“容虧100%” VS “不以招商引資為目的”，矛盾嗎？

（1）國家定調(diào)：摘掉政府投資基金的"招商枷鎖"

自傳統(tǒng) “稅返式招商” 退場后，“以投代引” 成為主流。但1月7日國務(wù)院辦公廳印發(fā)的《關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》，卻讓行業(yè)震動。尤其是 “不以招商引資為目的設(shè)立政府投資基金” 這句話，被很多人看作是 “基金招商” 模式走向終結(jié)的信號。

回溯過往，政府投資基金往往將招商引資作為核心目標(biāo)，返投要求便是常見手段。傳統(tǒng)返投通常規(guī)定子基金或管理機構(gòu)需將一定比例（如 1.5 - 2 倍）資金投向本地企業(yè)或項目，目標(biāo)是在短期內(nèi)吸引外部企業(yè)入駐與資本流入。然而，實際執(zhí)行中問題頻出，部分操作流于形式，通過企業(yè)注冊地變更或簡單投資行為來完成考核指標(biāo)，未能真正推動本地產(chǎn)業(yè)生態(tài)的構(gòu)建與完善。甚至催生 “一日游企業(yè)”，外地公司改個注冊地套取補貼后迅速撤離，留下一地雞毛。這種 “數(shù)據(jù)招商” 的虛假繁榮，正是新政重點打擊的對象。

新政的深意，并非否定基金對產(chǎn)業(yè)的促進(jìn)作用，而是糾偏 “重招商、輕培育” 的畸形生態(tài)。鼓勵取消注冊地限制、降低或取消返投比例，實質(zhì)是讓基金回歸 “發(fā)現(xiàn)價值” 的本質(zhì)，而非充當(dāng)?shù)胤礁偁幍幕I碼。

（2）地方嘗試：廣州“容虧100%”，國資投資基金首次允許“全虧”

2 月 12 日，廣州開發(fā)區(qū)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理局發(fā)布《廣州開發(fā)區(qū)（黃埔區(qū)）科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)投資母基金直接股權(quán)投資實施細(xì)則》，提出種子直投、天使直投單項目最高允許出現(xiàn) 100% 損失。這一政策看似與 “不以招商引資為目的” 矛盾，實則不然。它與國辦1號文中 “容忍正常投資風(fēng)險，不簡單以單項目盈虧考核” 的要求相契合。

目前，上海、成都、廣東等地已嘗試提高容錯率，但廣州 100% 的容虧率，是目前國資領(lǐng)域最“大膽”的突破。廣州開發(fā)區(qū)的政策突破在于：

• 分層容錯：種子直投、天使直投、產(chǎn)業(yè)直投的虧損上限分別為50%、40%、30%，但種子直投、天使直投單項目最高允許出現(xiàn)100%虧損；

• 全周期考核：不按年度或單項目算賬，而是看整個基金生命周期的綜合收益；

• 風(fēng)險對沖：設(shè)立5%的風(fēng)險準(zhǔn)備金池，用成功項目的投資收益填平失敗成本。

這意味著國資投資理念的重大轉(zhuǎn)變，類似于市場化VC基金的運作邏輯，即允許一定比例的項目虧損，只要整體收益能夠覆蓋損失即可，甚至允許投的 100 個項目里有 10 個全虧，但剩下 90 個賺的錢能覆蓋虧損就行。

以往，受高返投比例和地方政府經(jīng)濟(jì)考核壓力影響，政府引導(dǎo)基金難以擺脫短期投機傾向。政府官員面臨短期考核壓力，投資決策往往傾向于后期成熟、現(xiàn)金流穩(wěn)定的項目，對早期和硬科技項目則顧慮重重。廣州開發(fā)區(qū)提出的100%容虧率，本質(zhì)是為解決國資基金"不敢投早投小"的痛點。

在新的政策之下，產(chǎn)業(yè)基金的玩法徹底變了。

過去，許多產(chǎn)業(yè)園區(qū)在基金投資方面存在認(rèn)識誤區(qū)，認(rèn)為通過投資引入企業(yè)后，讓企業(yè)野蠻發(fā)展就能實現(xiàn)投資收益，這種邏輯實際是本末倒置了。實際上，園區(qū)應(yīng)憑借優(yōu)質(zhì)的運營服務(wù)，助力企業(yè)成長，通過股權(quán)投資獲取企業(yè)成長帶來的收益。

然而，現(xiàn)實中部分基金僅注重投資環(huán)節(jié)，忽視運營管理，對所投企業(yè)缺乏有效支持，導(dǎo)致投資失敗率居高不下。同時，部分國資基金在投資決策時，過度受政府領(lǐng)導(dǎo)意志影響，傾向于投資大型項目，但一些有風(fēng)險卻很有潛力的中小項目，他們不敢投，因為不能容錯，現(xiàn)在容錯就是讓基金按基金的邏輯來，上帝的歸上帝，凱撒的歸凱撒。

基金一定要符合基金自身發(fā)展的規(guī)律，而不是政府領(lǐng)導(dǎo)想招商，所以基金就去投，而是這個產(chǎn)業(yè)自身有希望，企業(yè)自身有潛力，然后通過投資的方式引入到園區(qū)當(dāng)中，通過優(yōu)秀的園區(qū)服務(wù)，把它的潛力放大，讓它有更確定性的增長環(huán)境，最后用基金獲取收益，這是一整個邏輯閉環(huán)。

國家層面“不以招商引資為目的”是劃定底線——防止基金淪為地方惡性競爭的工具；地方“容虧100%”是打開天花板——讓基金回歸市場規(guī)律。本質(zhì)都是讓政府投資基金回歸本源，聚焦于支持現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)、發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力、投早投小投科技等核心目標(biāo)。所以一面容虧、一面不以招商為目的，并不沖突。

02、當(dāng)金融體系遭遇“耐心赤字”，一場關(guān)于長期主義的突圍戰(zhàn)

拆解政策文本背后的深層邏輯，中國產(chǎn)業(yè)投資基金面臨的困境本質(zhì)上是金融體系"耐心資本"供給不足的映射。耐心資本作為能承受5-10年投資周期、穿越市場波動的戰(zhàn)略資金，是硬科技企業(yè)突破"卡脖子"技術(shù)的燃料。當(dāng)前，我國金融體系規(guī)模已經(jīng)很大，但融資結(jié)構(gòu)不合理，間接融資與直接融資占比為7∶3，直接融資中的債券融資與股權(quán)融資占比約為9∶1，存在“錢多本少”“耐心資本”不足等問題。

從投資者結(jié)構(gòu)來看，中國資本市場以散戶為主。散戶的交易行為易受市場短期波動影響，更追求快速回報。這使得企業(yè)難以獲得穩(wěn)定的長期資金支持，對于科技創(chuàng)新企業(yè)而言尤為明顯。這類企業(yè)的發(fā)展需要持續(xù)大量的資金投入，資金來源不穩(wěn)定嚴(yán)重制約了它們的成長。

而更深層的癥結(jié)在于金融與實體經(jīng)濟(jì)的共振失調(diào)。當(dāng)銀行主導(dǎo)的信貸體系將70%資源投向政府信用背書的基建與國企，當(dāng)要素價格管制扭曲資本定價機制形成"財政決定貨幣"的閉環(huán)，金融系統(tǒng)事實上構(gòu)建了"風(fēng)險厭惡型"資源配置范式。這種體制慣性使得真正需要長期資金支持的專精特新企業(yè)，反而陷入"創(chuàng)新饑渴癥"與"融資荒漠化"的雙重困境。

所以，中國金融體系的不健全，是政策背后亟待解決的深層問題。只有解決這些問題，才能為產(chǎn)業(yè)投資基金提供充足的耐心資本，助力實體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。

03、結(jié)語

國家與地方政策的“左右互搏”，實質(zhì)是在回答一個根本問題：中國能否培育出尊重產(chǎn)業(yè)規(guī)律、敬畏技術(shù)創(chuàng)新的資本文化？

當(dāng)容錯機制允許基金“等一朵花開”，當(dāng)政策紅線下資本不再“唯招商是從”，產(chǎn)業(yè)基金才能真正成為新質(zhì)生產(chǎn)力的孵化器。這條路注定艱難，但正如廣州開發(fā)區(qū)新政傳遞的信號：

“今天投的是允許100%虧損的勇氣，明天收獲的可能是整個產(chǎn)業(yè)的未來?！?/span>